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机构：申万宏源研究
研究员：贾梦迪
古茗2025 年收入同比增长47%至129 亿元，经调整净利润同比增长67%至25.7 亿元，经调整净利润率提升2.4ppts 至20%，超出我们的预期，主要由于门店数量和单店收入超预期。我们将2026 年每股盈利预测由1.03 元上调至1.41 元，2027 年预测由1.2 元上调至1.68 元，引入2028 年预测1.94 元。目标价由28 港币上调至34 港币，维持买入评级。
开店超预期，规模优势增强。公司2025 净新增门店3,640 家，门店数量同比增长37%至13,554 家。二线及以下城市的门店数量占比同比提升1 个百分点至82%，乡镇门店的占比同比提升3 个百分点至44%。
单店业绩明显改善，同店收入具备韧性。2025 年的单店日均GMV 同比增长20%至7,800元，单店日均杯量同比增长19%至456 杯。根据业绩会，1Q26 的同店收入（不计算配送费）同比增长双位数，全年的同店收入驱动因素来自咖啡、早餐、六代店和新品牌形象等。
赛道由奶茶拓展至“茶咖”。截至2025 年末，超过12,000 家门店已配备咖啡机，2025 年上新27 款新咖啡饮品。根据业绩会，2025 年的咖啡销量以基础款为主，2026 年的策略升级为“打造差异化产品”如苦尽柑来拿铁等果咖，同时深耕基础款。
维持买入评级。我们看好古茗基于地域加密策略的供应链效率，产品创新能力，以及开店潜力。
风险提示：加盟模式管理风险；同店收入不及预期风险。