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机构：国海证券
研究员：陈梦竹/张娟娟
美图公司2026 年3 月27 日发布公告：2025 年公司持续性经营业务实现营收38.6 亿元（YOY+28.8%），毛利润28.4 亿元（YOY+24.6%），对应毛利率73.6%（YOY-2.4pct），归母净利润7.0 亿元（YOY-12.7%），经调整归母净利润9.7 亿元（YOY+64.7%）。
我们的观点:
整体表现：公司2025 年营收实现较快增长，主要受AI 驱动下影像与设计产品收入高增带动（同比增长41.6%），广告业务小幅承压及非核心业务调整对收入形成一定扰动。2025 年经调整归母净利润实现大幅增长，盈利能力显著提升，主要得益于生成式AI 技术的加持下，公司高毛利业务影像与设计产品收入增长带动经营杠杆持续释放，且AI Agent 功能的商业化也进一步推动付费转化。
AI Agent 驱动用户增长与商业化加速，生产力场景成为核心引擎。
公司于2025 年全面推进AI Agent 战略，并将其深度嵌入影像与设计产品及视频创作工具中，逐步构建以“垂直领域AI 工作流”为核心的产品体系。1）用户层面：AI 能力驱动下截至2025 年12 月公司整体MAU 达2.76 亿（YOY+3.8%），其中中国内地以外市场的MAU 同比增长6.3%，增长动能更为突出；截至2025 年12 月付费订阅用户数达1,691 万（YOY+34.1%），订阅渗透率提升至6.1%（+1.4pct），反映AI 功能持续强化用户付费意愿。从结构上看，AIAgent 重点赋能的生产力工具表现尤为亮眼，付费订阅用户同比增长67.4%，显著快于生活场景应用，体现出AI 驱动下高价值创作需求快速释放。2）产品与技术层面：相较于通用大模型，AI Agent 通过融合行业知识、结构化提示词及多模型调度能力，实现从需求解析到内容生成及优化的全流程自动化，显著提升创作效率与输出质量。
3）商业化层面：AI Agent 已成为核心增长驱动之一，其中美图设计室的Agent 功能自2025 年12 月起快速拉动付费金额增长，展现出强劲的商业化动能。
非核心业务调整，广告业务小幅承压。2025 年公司持续聚焦核心主业，对美业解决方案相关业务进行收缩，并已于2025 年内终止化妆品供应链管理服务，同时将AI 测肤业务重分类至“其他”板块。广 告业务方面，2025 年收入同比下降1.3%至8.4 亿元，整体表现略有承压，但公司通过优化程序化广告竞价体系及推出AI 赋能广告形式（如“AI 配方”“AI 脑洞特效”），持续提升广告内容互动性与投放效率。
盈利预测和投资评级：美图作为国内AI 应用兑现度较高的公司之一，长期看好公司在AI 赋能下的“C 端+B 端+海外”齐开花，以及后续Agent 商业化空间。我们预计公司2026-2028 年营收分别为49/59/70亿元，经调整归母净利润分别为13.0/17.1/21.3 亿元，对应经调整摊薄EPS 为0.22/0.29/0.37 元，对应经调整P/E 为13X/10X/8X，维持“买入”评级。
风险提示：外汇风险、市场竞争和技术变革风险、依赖核心产品和用户增长风险、法律法规和政策变化、AIGC 技术发展不及预期风险、AI 应用进展不及预期风险等。