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机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/马王杰/吕育儒
TCL 电子与索尼于2026 年3 月31 日盘后签署具有法律约束力的最终协议，双方成立TCL 控股51%、索尼持股49%的合资公司，整体承接索尼全球家庭娱乐业务，TCL 同步收购索尼马来西亚制造子公司SOEM 100%股权，初始总对价753.99 亿日元（约37.81亿港元），预计2027 年4 月1 日交割，TCL 实现对索尼电视/音响等业务的全球主导运营，并获得SONY/BRAVIA 全球品牌与技术授权。
事件
2026 年3 月31 日，TCL 电子发布与索尼在家庭娱乐领域达成战略合作的公告。
公司直接全资附属公司TTE 与索尼订立交易框架协议，TTE 与索尼同意成立一家合资公司以承接索尼家庭娱乐业务，TTE 同意收购而索尼同意出售100%的SOEM 股份。
简评
一、交易对价低于预期，2027 年有望增厚业绩①合资公司与业务承接
主体：新公司BRAVIA Inc.（日本注册），TCL 51%控股并表，索尼 49%参股。
业务：承接索尼全球家庭娱乐业务，覆盖BRAVIA 电视、B2B 显示、投影仪、家庭音响等，含研发、设计、制造、销售、物流、客服全链条。
制造资产：TCL 收购索尼马来西亚制造主体SOEM 100%股权；上海索广视觉（SSVE）股权另行磋商转让安排。
②家庭娱乐业务财务资料（未经审核，截至以下日期止十二个月，按2026 年3 月31 日央行中间价100 日元=4.3296 元人民币换算）除税前净利润：2024 年3 月31 日45.24 亿日元（约1.96 亿元RMB），2025 年3 月31 日161.80 亿日元（约7.01 亿元RMB），2025 年12 月31 日0.90 亿日元（约0.04 亿元RMB）。
资产净值：2025 年12 月31 日710.03 亿日元（约30.74 亿元RMB），2025 年3 月31 日409.85 亿日元（约17.74亿元RMB）。
净利率：此前，我们测算2024 年索尼全球电视业务收入5641.54 亿日元（约244.26 亿元RMB），出货量大约为481 万台，出厂价约5080 元RMB，位居行业第一，加上B2B 显示、投影仪、家庭音响等产品，家庭娱乐业务合计收入约300 亿元RMB，因此测算2024 年净利率约为2.3%，2025 年仅微利，与三星电子、LG 电子等企业一样，受关税成本等因素冲击的影响较多，但收入和利润长期成长空间巨大，假设中期电视出货量恢复至2020-2021 年的800 万台以上，均价保持稳定，电视收入可达400 亿RMB 以上，参考TVS 自2018 年以来净利率从-7%到7%的修复路径（索尼可能更高），电视中期有望贡献净利润10-40 亿元RMB。
③家庭娱乐业务对价与估值
企业价值：1027.72 亿日元（约51.54 亿港元）。
初始总对价：753.99 亿日元（约37.81 亿港元），含认购合资公司51%股份（1027.72 亿日元即约51.54 亿港元×51%=524.14 亿日元即约26.29 亿港元）+收购SOEM 100%股权（229.85 亿日元即约11.52 亿港元），将按交割前后净负债/净营运资金调整。初始交割对价远低于此前彭博社报道的可能交易估值10 亿美元。
结算方式：现金交割，TCL 以自有资金及/或其他外部融资（视情况而定）解决，预计2027 年4 月1 日交割，交割后启动运营，预计将增厚2027 年的收入和利润。
④索尼退出机制
退出条款：TCL 授予索尼认沽期权（交割后3/6/9 周年可分批行权）、违约退出权；索尼授予TCL 违约认购权，为合资典型保护安排。
行使价：新公司在认沽期权行使日所在财政年度的上一财政年度的EBITDA 4.5X×出售的认沽股份数目占总数比率-支付现金股息总额。
二、匹配TCL 全球化+中高端化主线，改写全球电视品牌竞争格局①技术协同：索尼画质/芯片+TCL 屏/智能硬件，强化高端竞争力，有望超越三星成为全球销量份额第一。
②品牌跃升：绑定SONY/BRAVIA，快速切入全球超高端电视赛道，提升品牌与产品结构，提升品牌价格指数。
③产业链增效：TCL 垂直供应链+全球化产能，降本增效，释放规模红利，索尼利润率快速修复。
投资建议：TCL 电子持续推进“中高端+大屏”与多品牌战略，不断提升国内外市场份额和扩大智屏业务规模，通过优化产品与渠道结构、本土化与降本增效推动盈利水平修复。与索尼达成战略合作，有望强化公司全球电视市场的整体竞争力，直接增加并表收入，提升利润率和估值水平。我们预测2026-2028 年公司实现归母净利润30.10/40.46/50.99 亿港元，对应EPS 为1.19/1.60/2.02 港元，当前股价对应PE 为11.98/8.92/7.08 倍，维持“买入”评级。
风险分析
1）市场需求下降：全球电视市场进入存量竞争阶段，欧美及日本等发达国家和地区的市场需求透支效应逐渐显现，同时高通胀导致居民实际购买力下降，电视出货需求将持续低迷。根据群智咨询数据，2025 年全球电视出货量预计为2.21 亿台（YOY-0.7%）；根据洛图科技数据，2025 年中国电视出货量为3289.5 万台（YOY-8.5%）。
展望未来，电视市场环境难以出现根本性变化。
2）面板价格反弹：头部面板厂商库存持续下降，叠加减产幅度扩大，对市场供需形成支撑力。根据AVC Revo数据，各尺寸电视面板价格自2022 年10 月开始止跌，随后经历小幅度涨价，与2022 年10 月上旬相比，75/65/55/50/43/32 吋电视面板均价至2024 年6 月共涨价72/73/52/40/17/10 美元。
3）人民币汇率波动：汇率长期波动会影响外贸企业的经营战略，美元汇率短期波动较大，根据中国外汇交易中心数据，当前美元兑人民币即期汇率为6.9 左右。