澜起科技(688008)：内存接口芯片持续快速增长 CXL等新产品打开空间-格隆汇

机构：东方证券
研究员：薛宏伟/蒯剑/贾国瑞

　　核心观点
　　25年业绩表现强劲。公司25年营收增长50%至54.6亿元，归母净利润增长58%至22.4亿元，剔除股份支付费用后的归母净利润增长81%至26.5亿元。25Q4营收同比增长31%至14.0亿元，其中互连类芯片营收同比增长34%至13.1亿元；毛利率87.8%，环比提升2.1个百分点；归母净利润同比增长39%至6.0亿元；扣非归母净利润同比增长48%至5.5亿元。
　　内存接口芯片业务有望保持高速增长。部分投资者担心DDR5的渗透率已经较高，公司内存接口业务成长空间有限，我们认为，DDR5子代选代、MRDIMM渗透和个人电脑CKD渗透等将拉动澜起内存接口业务持续增长。澜起第三子代RCD芯片营收在25H2已超过第二子代；公司已量产第四子代，并推出第五子代RCD芯片。澜起是全球唯二的MRCD/MDB芯片供应商，第二子代MRCD/MDB芯片出货量在25年四季度显著提升。公司CKD芯片在25年的出货量快速增长。公司计划在26年完成DDR5第六子代RCD、第三子代MRCD/MDB芯片的工程研发，积极参与JEDEC组织对DDR6内存接口芯片标准的制定，并启动DDR6第一子代内存互连产品的工程研发，行业预计DDR6内存模组有望在29年前后开始规模商用。
　　PCle、CXL等新产品进一步打开增长空间。在PCle高速互连领域，淘起在26年1月发布了PCle6.x/CXL3.xRetimer芯片及相应的AEC解决方案，正有序推进PCle7.0Retimer及PCleSwitch芯片的研发。CXL内存池化与扩展应用正在加速落地，英伟达VeraCPU支持CXL协议。澜起在25年1月入选CXL联盟首批CXL2.0合规供应商清单；在25年9月推出CXL3.1MXC芯片，已向主要客户送样测试。公司凭借在高速SerDes领域的积累，计划在26年完成以太网PhyRetimer芯片工程样片的流片。此外，公司在25年完成首批时钟缓冲芯片及展频振荡器的工程研发。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司26-28年归母净利润为33.7/46.0/62.7亿元（原26-27年预测为34.3/45.8亿元，主要调整了营业收入、费用率等假设），根据可比公司26年平均72倍PE估值，给予198.72元目标价，维持买入评级。
　　风险提示
　　DDR5市场份额提升不及预期；新产品进展不及预期；公司中长期盈利能力下降对估值产生负面影响。