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机构：长江证券
研究员：董思远/徐爽/冯萱
事件评论
电解质水等新品延续较快增长，华北、华西战区增长较快。
分产品看2025 年营收：东鹏特饮155.99 亿元（同比+17.25%），2025Q4（同比+8.54%）；电解质水32.74 亿元（同比+118.99%），2025Q4（同比+50.4%）；其他饮料19.86 亿元（同比+94.08%），2025Q4（同比+166.24%）。2025 年度，电解质水收入占比由2024 年9.45%提升至2025 年15.70%，其他饮料合计收入占比为9.52%，其中“果之茶”和“东鹏大咖”在2025 年营收均突破5 亿元。分渠道看2025 年营收：经销178.68 亿元（同比+31.32%），2025Q4（同比+17.09%）；直营23.63 亿元（同比+35.55%），2025Q4（同比+76.62%）；线上6.25 亿元（同比+40.24%），2025Q4（同比+15.75%）。华南战区2025年实现营业收入62.15 亿元，同比增长18.09%，营收占比为29.80%。2025 年公司持续全渠道精耕，在薄弱地区加强投放资源，华南战区以外区域的收入占比逐渐上升，其中华北战区、华西战区的收入增长较为迅猛，增长率分别达到67.86%和40.77%，主要系这两个战区不断完善经销体系、持续开拓终端网点、加强终端陈列及把握新消费机会。
毛利率提升边际放缓，部分费用增加拖累盈利能力提升。
公司2025 年归母净利率同比提升0.15pct 至21.15%，毛利率同比+0.1pct 至44.91%，期间费用率同比+0.1pct 至18.91%，其中细项变动：销售费用率（同比-0.62pct）、管理费用率（同比+0.08pct）、研发费用率（同比-0.08pct）、财务费用率（同比+0.72pct）。公司2025Q4 归母净利率同比下滑2.65pct 至16.23%，毛利率同比-0.09pct 至43.8%，期间费用率同比+2.19pct 至23.39%，其中细项变动：销售费用率（同比+0.76pct）、管理费用率（同比+0.42pct）、研发费用率（同比-0.02pct）、财务费用率（同比+1.03pct）。全年维度，渠道推广费支出增加约57.55%，主要系本期公司加大了冰柜投入。此外，中介费、管理人员数量的增加也使得管理费用率增加。
新品迭代增长，国际化布局中长期成长。
公司积极探索海外发展机会，公司的海南基地在2025 年内推进建设，公司也于2026 年初与三林集团结盟，其拥有丰富渠道资源将助力公司海外铺货，公司凭借产品力及高性价比实现海外市场突破。国内市场维持稳健增长（新产品、新区域拉动），海外市场积极布局，我们预计2026/2027 年公司EPS 为9.66/11.63 元，对应PE 为21X/17X，维持“买入”评级。
风险提示
1、需求恢复较慢风险；
2、行业竞争进一步加剧风险；
3、消费者消费习惯发生改变风险。