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机构：中银证券
研究员：余嫄嫄/赵泰
支撑评级的要点
2025 年农药价格持续承压，公司营收逆势增长。2025 年公司营收同比增长13.76%至118.70 亿元，其中第四季度营收为27.14 亿元，同比增长12.20%，环比降低7.14%。分板块看，全年公司原药营收同增13.97%至73.15 亿元，销量同比增长13.62%至11.35 万吨，销售均价同比提升0.31%至6.45 万元/吨，毛利率为26.46%，同比降低1.25pct；制剂营收同减3.09%至14.98 亿元，销量同比增长1.30%至3.68 万吨，销售均价同比降低4.34%至4.07 万元/吨，毛利率为29.66%，同比降低0.12pct；贸易业务营收28.48 亿元，同比增长23.53%，毛利率为7.27%，同比下降0.06pct。子公司方面，2025 年江苏优士营收15.27 亿元，同比增长9.41%，净利润1.48 亿元，同比下降0.36%；江苏优嘉营收、净利润分别为51.39 亿元、7.87 亿元，分别同比增长3.95%、2.40%；辽宁优创一期多数产品已经达产，全年原药产量达万吨，全年实现收入14.16 亿元、净利润0.61 亿元。
盈利能力保持稳健。公司全年毛利率为21.99%，同比降低1.12pct。期间费用率整体优化，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.89%/3.82%/3.31%/-0.46%，分别同比-0.33pct/-0.66pct/-0.12pct/+0.16pct。综合来看，公司全年净利率同比降低0.69pct 至10.84%。
项目建设稳步推进，创制药有望迎来长期成长。2025 年公司项目建设取得良好成效，辽宁优创项目快速调试达产，较计划提前6 个月完成中交，提前半年实现年内“投产即盈利”目标，江苏优嘉多个项目稳步推进，公司另有多个项目正加快报批。
研发创新方面，2025 年公司两个创制品种获得ISO 通用名，多个新制剂品种上市并完成多项配方改进升级。2026 年公司持续将葫芦岛基地作为成果转化和项目建设的主战场，高质量完成二阶段产品调试，同时推进其余基地产品调试及其他项目。2026年3 月以来，地缘冲突事件推升农药原药生产成本，公司作为产品体系完善、份额领先、成本控制优秀的国内农药龙头，行业竞争力有望进一步增强。
估值
考虑到原料成本提升或对产品盈利能力有所压制，调整2026-2027 年盈利预测，并给予2028 年盈利预测。预计2026-2028 年公司EPS 分别为3.87 元、4.42 元、5.03 元，对应PE 分别为21.2 倍、18.5 倍、16.3 倍。看好公司的龙头地位和研发优势，葫芦岛基地项目建设稳步推进，助力公司产能、产品附加值提升，维持买入评级。
评级面临的主要风险
环保风险；安全生产风险；产能建设进度不及预期；行业竞争加剧；汇率变化。