蔚来-SW(09866.HK)：ES9预售开启；高端车型上量有望支撑高毛利-格隆汇

机构：中金公司
研究员：邓学/常菁/陈雅婷

　　公司动态
　　公司近况
　　公司举办ES9 产品技术发布会，开启预售。
　　评论
　　蔚来ES9 空间体验优秀，搭载公司多项前沿核心技术成果。公司持续高强度投入研发，在多领域具备技术积淀。蔚来ES9 定位智能电动行政旗舰SUV，长宽高分别为5365/2029/1870mm，轴距达3250mm，是目前中国最大的纯电SUV，纵向、横向、垂向座舱空间位列同级第一，前备舱及后备箱装载能力达816L，综合空间体验超越市场主流MPV。ES9 搭载了AI原生数字架构、神玑NX9031 芯片、31 个高性能感知硬件等多项领先的智能化配置，Nomi 4.0 智能交互系统升级，NVH表现达行业领先水准。ES9 搭载线控转向系统、天行全主动悬架，底盘配置兼具科技与豪华感。安全方面，铝合金及高强度钢占车身比重达91%，4 处高强度一体式大铸件防护面积覆盖整车65%，主被动安全配置丰富。
　　预售价基本符合市场预期，上量节奏或可比ES8。ES9 行政豪华版/行政签名版/地平线特别版的租电方案预售价格分别为42.0/48.0/55.0 万元，基础版配置已较为丰富，我们认为具备较强市场竞争力。ES9 首批展车已到店，将于5 月底正式上市，中岛座椅布局车型将于5 月底开启交付，通道座椅布局车型于7 月底开启交付，我们预计上量节奏或较快，可参考ES8。
　　高端车型上量有望对冲成本压力，多款新车型支撑全年销量目标兑现。短期看，虽然行业面临成本上升的冲击，但公司业绩会中指引1Q26 整车毛利率环比基本持平，主要系ES8 交付占比进一步提升，对冲成本上涨压力。公司维持全年40-50%的销量同比增长目标，我们期待全新ES9 及L80、新ES7 等车型上市，以领先产品力和精准定价构筑大SUV矩阵，支撑销量目标兑现。
　　盈利预测与估值
　　当前美股及港股分别对应2026 年0.9/0.9x P/S，维持2026/27年扣非盈利预测，维持跑赢行业评级。公司新车储备丰富、销量增长目标积极，上调港美股目标价23%至61.5 港币/8.0 美元，对应2026 年1.1x/1.1x P/S，港股和美股分别较当前股价存19%/25%的上行空间。
　　风险
　　市场竞争加剧致需求不及预期，费用控制及换电合作不及预期。