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机构：中信建投证券
研究员：程似骐/赵晗智
2025Q4 总营收287.8 亿元，同环比-35%/+5.2%；净利润0.2 亿元，同比-99.4%，Non-GAAP 净利润2.7 亿元，同比-93.2%、环比扭亏；Q4 毛利率17.8%，同环比分别为-2.5pcts/+1.5pcts。2025 年营收1123 亿元，同比-22.3%，归母净利润11 亿元，同比-85.8 % ，毛利率18.7%，同比-1.8pcts 。2025Q4 交付10.92 万辆，同环比-31.2%/+17.1%，其中L6、i6 合计交付6.1 万辆，占比55%；公司预计2026Q1 交付8.5-9.0 万辆、营收204-216 亿元，2026Q2 将发布全新L9 系列及L9 Livis 旗舰版，2026H2 推出i9，年内自研M100芯片上车。公司持续加大AI 研发投入，2026 年研发费用指引1 2 0亿元，AI 占比50%，自研M100 芯片有效算力为Thor-U 的6 倍，叠加渠道优化与运营机制升级，Q2 基本面有望迎来向上拐点，长期有望向具身AI 企业转型、实现估值重构。
事件
公司发布2025 年Q4 及全年业绩公告，Q4 营业收入287.8 亿元，同环比-35%/+5.2%；净利润0.2 亿元，同比-99.4%，Non-GAAP 净利润2.7 亿元，同比-93.2%，环比扭亏；毛利率17.8%，同环比-2.5pct/+1.5pcts。2025 年营业收入1123 亿元，同比-22.3%；归母净利润11 亿元，同比-85.8%；全年毛利率18.7%，同比-1.8pcts。
简评
业绩短期承压，环比边际改善。营收端，25Q4 公司总营收287.8亿元，同环比-35%/+5.2%。利润端，25Q4 净利润0.2 亿元，同比-99.4%，Non-GAAP 净利润2.7 亿元，同比-93.2%，环比扭亏。Q4毛利率17.8%，同环比-2.5pcts/+1.5pcts。费用端，研发费用30.2亿元，同比+25.3%，研发费用率10.5%，同比+5.0pct；SG&A 费用26.5 亿元，同比-14%，费用率9.2%，同比+2.2pct。现金流方面，Q4 经营活动净现金流35 亿元，自由现金流25 亿元，年末现金储备1012 亿元。25 全年营收1123 亿元，同比-22.3%，归母净利润11 亿元，同比-85.8%，全年毛利率18.7%，同比-1.8pcts。
Q4 交付环比回升，BEV 车型逐步放量。25Q4 交付10.92 万辆，同环比-31.2%/+17.1%。其中，L6、i6 交付3.2 万辆、2.9 万辆，合计占比55%；i8 NPS 较上市初提升20%+，26 年3 月订单较1 月+179%，较2 月+33%。公司预计26Q1 交付8.5-9.0 万辆，营收 204-216 亿元。新品方面，26Q2 发布全新L9 系列及L9 Livis 旗舰版（55.98 万元）；26H2 推出旗舰纯电SUVi9，年内自研M100 芯片上车。产能方面，i6 供应链瓶颈已解决，月销目标2 万辆，现有订单预计1-2 个月内交付。
渠道优化叠加机制升级，门店效率有望提升。渠道方面，26 年新增门店将聚焦高线城市加密支撑BEV 车型销售。
运营机制方面，26 年3 月1 日启动门店合伙人计划，目标培养年收入超100 万元门店经理，预计Q3 成效显现。
组织架构方面，26 年1 月公司完成研发团队重组，自动驾驶迭代速度从每2 周1 次提升至每天1 次，效率提升14 倍，组织响应能力优化。
持续投入AI，自研构建核心壁垒。研发投入方面，25 年公司研发支出113 亿元，50%用于AI 领域；26 年研发费用指引120 亿元，AI 占比50%。核心技术方面，自研5nm M100 芯片随全新L9 系列量产，有效算力为Thor-U的6 倍，支持VLA 模型参数提升6 倍、算力提升10 倍，端到端时延缩短至200-300 毫秒，单车成本节省超1 千元。此外，公司聚焦具身AI 落地，探索人形机器人、robotaxi 等领域。
回购计划释放强信号，彰显管理层经营信心。2026 年3 月24 日，理想汽车宣布董事会批准10 亿美元股份回购计划，授权在批准日至2027 年3 月31 日期间，回购不超过10 亿美元的A 类普通股及/或美国存托股份， 资金来源于现有现金储备。截至2025 年末，公司账面现金储备约1000 亿人民币，资金来源充足。按当前市值及股本测算，本次10 亿美元回购对应约5.4%的股本比例，预计将回购约1.17 亿股，在不考虑利润增长的情况下，有望直接增厚EPS 约5.7%。
投资建议
2026Q1 公司L9 基本去库完毕，i6 月销已稳定至2 万辆，4 月L9 焕新上市，下半年旗舰纯电i9 即将上市。公司形成“自研芯片+基座大模型”的技术闭环，M100 芯片量产落地，AI 应用逐步渗透至车型全场景，人形机器人、robotaxi 等领域进入探索期。同时，公司宣布10 亿美元股份回购计划，彰显管理层对中长期发展的信心， 亦有助于提振股东回报。随着基本面复苏与AI 技术落地共振，公司有望从智能电动车企业向具身AI 企业转型，中长期具备投资赔率， 我们预计公司2026-2028 年营业收入1252.49/1549.99/1824.99 亿元， 归母净利润6.85/60.24/94.85 亿元，对应当前PE 分别226.65/25.79/16.38x，维持“买入”评级。
风险分析
1、 行业景气不及预期。2026 年国内经济复苏节奏有待观察，汽车行业需求或随之波动；推动汽车等消费品以旧换新政策全面落地仍需时日，影响行业需求复苏进程。
2、 自研技术落地不及预期。公司智驾芯片等技术为核心竞争壁垒，若芯片量产良率不足、智驾算法迭代效果未达预期，将影响车型智能化体验与优势。
3、 行业竞争格局恶化。随着技术进步、新产能投放等供给要素变化，未来行业竞争或将加剧，公司市场份额及盈利能力或将有所波动。
4、 客户拓展及新项目量产进度不及预期。公司加速新客户拓展，考虑到车企新车型项目研发节奏波动，特定时间段内或存在项目定点周期波动；此外，公司新产能建设或受不可控因素影响而导致量产进度不及预期。