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机构：万联证券
研究员：李滢
全年营收小幅下滑，短期业绩有所波动。2025 年，公司实现营收105.97亿元（同比-1.68%），归母净利润14.98 亿元（同比-3.50%），扣非归母净利润14.73 亿元（同比-3.23%）。2026Q1，公司营收/归母净利润分别同比-2.29%/-6.05%，短期有所承压。
主品牌珀莱雅承压，子品牌OR、原色波塔、惊时快速增长。（1）主品牌：公司主品牌珀莱雅紧密围绕“深度贴近消费者需求”的核心策略，推动产品矩阵升级。2025 年,主品牌珀莱雅收入76.89 亿元（同比-10.39%），占主营业务收入比例下降至72.64%。（2）子品牌：彩棠夯实“专业化妆师”品牌定位，不断向底妆品类扩张。2025 年，彩棠收入12.55 亿元（同比+5.37%），占主营业务收入比例略增至11.86%。OR 持续深化 “亚洲头皮健康养护专家”形象，提升品牌差异化竞争力。2025年，OR 实现收入7.44 亿元（同比+102.19%），占主营业务收入比例提升至7.03%。悦芙媞以“年轻肌功效专研”为核心定位，产品线设计由“基础清洁”向“修红修护”的功效进阶，推出新品“修红精华 2.0”、“修红面膜”，618 活动期间实现快速增长。2025 年，悦芙媞实现收入3.71 亿元（同比+11.80%），占主营业务收入比例为3.50%。此外，子品牌原色波塔、惊时2025 年收入增长亮眼，分别同比+125.38%/+441.66%。
毛利率同比提升，销售费用率增加致净利率微降。2025 年，公司毛利率同比提升1.87 个pct 至73.26%，主因降本增效成果显著、原料包材采购议价能力提升等；净利率同比略降0.15 个pct 至14.56%。费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为49.63%/3.81%/2.05%/-0.27%，同比分别+1.75/+0.42/+0.10/+0.06 个pct。其中，销售费用率同比提升主因形象宣传推广费用率增加。
推出员工持股计划，深度绑定团队利益。公司推出2026 年持股计划，参与对象覆盖副总经理金衍华、财务负责人金昶、董秘薛霞3 位高管以及核心骨干人员，总人数不超过124 人（不含预留），受让价格为60.90元/股，涉及标的股票不超过114.90 万股，占公司当前总股本的0.29%， 总规模不超过7,000 万元，对应公司业绩考核指标为2026 年营业收入或归母净利润同比增长率不低于5%。
盈利预测与投资建议：公司是国货化妆品龙头企业，近期主品牌调整承压，部分子品牌快速放量。根据公司最新经营数据，小幅下调盈利预测并引入2028 年盈利预测，预计公司2026-2028 年的归母净利润分别为15.79/17.11/18.71 亿元（调整前2026-2027 年的归母净利润预计分别为20.30/22.88 亿元），对应2026 年4 月23 日收盘价的PE 分别为15/14/13 倍，维持“增持”评级。
风险因素：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、品牌孵化不及预期风险。