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机构：华西证券
研究员：黄瑞连/石城
公司发布2025 年年报。
业绩持续高增，25Q4 收入创历史新高。
公司发布2025 年年报。2025 年公司实现营收25.6 亿元，同比增长33.3%；实现规模净利润1.88 亿元，同比增长133.3%；实现扣非归母净利润1.04 亿元，同比增长44.3%。25Q4 公司实现营收7.3 亿元，同比增长33.6%，创单季度历史营收新高，且公司已经连续13 个季度实现营收快速增长；25Q4 公司实现归母净利润0.3 亿元，同比增长1420%。从盈利能力看，25Q4 公司毛利率为14.66%，同比提升超过4.0pct，我们看好公司营收及利润继续保持稳健增长。
液冷收入爆发，有望再造华光。
1）液冷收入爆发：根据公司财报，2025 年公司积极拓展AI 液冷等新赛道，且2025 年在AI 液冷领域已经实现了批量供应，全年液冷收入占比超过5%，且收入绝对值超过1.3 亿元，较上半年收入大幅提升。根据公司25年中报，AI 液冷收入占比约为2.4%，我们测算25H1 及25H2 公司液冷收入分别为0.3 亿元、1.0 亿元，25 年下半年公司液冷收入较上半年增长约200%。反算收入结构，25H2 公司液冷收入占比约为7.8%，液冷收入季度性环比高增已经持续兑现。2）液冷产品优势明显：根据公司财报，公司开发成功应用于AI 液冷领域的精密焊片，满足了液冷领域对焊片表面的精密度要求。公司的液冷产品主要是冷板精密焊片，且集中在中温领域，中温钎焊是公司的优势起家业务，优势明显。
平台型钎焊龙头，焊膏等高端产品打开成长空间。
1）平台型钎龙头，业务结构持续优化：公司成立至今已超过30 周年，专注于钎焊材料，产品在中温、高温、低温钎焊领域均有应用。根据2025 年财报，公司收入结构进一步优化，传统的制冷暖通业务占比仅为41%，创造历史新低。公司在新兴领域持续突破，25 年电子领域收入增长超过110%，收入占比达25%。在新兴的液冷领域，2025 年公司荣获“数据中心最佳热管理材料供应商奖”，并在国内外展会上积极展示公司在 AI 液冷行业散热解决方案的领先技术，为相关业务的国内外市场拓展奠定良好的基础。2）焊膏等高端产品打开成长空间：25 年公司锡焊膏产业化推进顺利，进一步丰富了电子领域产品矩阵，且公司持续开展搞可靠性焊膏的研发。25 年公司锡基钎料收入同比增长超超过130%，看好未来公司在锡基钎料、锡焊膏等领域打开成长空间。
投资建议
参考最新业绩报告，我们调整 26-27 年 盈利预测，26-27 年营业收入由33.9/44.0 亿元调整至39.1/51.7 亿元，归母净利润由2.1/2.8 亿元调整至2.5/3.4 亿元，EPS 由2.37/3.06 元调整至2.57/3.63 元；新增28 年盈利预测，预计28 年公司实现营业收入65.8 亿元，归母净利润5.1 亿元，EPS 为5.32 元。公司2026/4/24 日收盘股价60.67 元，对应26-28 年PE 为23.6、16.7 和11.4 倍，维持“买入”评级。
风险提示
原材料成本波动的风险；新兴领域拓展进度不及预期的风险；海外市场进展不及预期的风险。