招商轮船(601872)：中东局势扰动短期油运景气度运价高位回落-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：林珊/沈晓峰

　　招商轮船发布一季报：营收85.6 亿元（yoy+52.9%，qoq-3.5%）；归母净利27.6 亿元（yoy+219.3%，qoq+1.89%），小幅高于我们的预期27.0 亿元。盈利同比大幅上涨主因自2H25 以来，国际油运市场持续走强，VLCC运价大幅上涨推动。展望2Q，根据公司披露，公司已锁定二季度约50%运营天数，锁定运价显著高于一季度运价。我们预计公司二季度盈利同环比有望进一步上行。尽管当前中东局势仍存较多不确定性，运价高位回落；中长期维度，我们认为能源供应及运输将存溢价，油轮运价中枢或将抬升，维持“买入”。
　　油轮：霍尔木兹海峡管控压制全球原油运输量，运价高位回落1Q 公司油轮板块实现收入40.7 亿元，同比+90.3%；净利润24.9 亿元，同比+410.5%。利润同比大幅上涨主因VLCC 运价大幅上行推动（因运输时间较长，公司收入及利润确认滞后市场运价。1Q 业绩主要体现12-2 月市场运价）。自3 月以来，地缘冲突导致霍尔木兹海峡持续管控，日均油轮通行量较正常水平大幅下降；其他产油市场如美湾、西非等短期内原油出口量增长有限叠加空船运力较多，运价呈现高位回落趋势。当前中东因货量较少，市场运价失真；4 月至今美湾至中国/西非至中国航线VLCC 运价均值为11.6万/12.0 万美金每天，月环比-24.2%/-22.2%。
　　干散：1Q 利润同比大幅抬升，行业景气度改善1Q 公司干散板块实现收入23.3 亿元，同比+38.5%；净利润4.3 亿元，同比+172.3%，利润同比大幅增长主因上年同期低基数。1Q 波罗的海干散货运价指数（BDI）均值1,955 点，同比+75%。分货种看，1Q 澳洲铁矿石、西非铝土矿出口向好，支撑好望角船型；美国和南美粮食运输推升巴拿马船型需求；中国钢材、新能源等出口支撑灵便型及多用途船型。同时，船舶供给端，近期燃油成本走高，船东对空船运力投放相对谨慎，市场可用运力边际收紧。展望2Q，我们认为短期市场供需格局向好，运价环比有望进一步提升。
　　集运盈利同比下滑，LNG/滚装船盈利同比增长
　　1Q 公司集运/LNG/滚装船实现净利润2.5 亿/1.7 亿/0.8 亿元，同比-29.0%/+16.8%/+50.9%。1Q 公司集运船队规模增加，货运量同比+9.7%，但因燃油费、船舶租金及航线运营成本相应增加，导致利润同比下滑。LNG盈利稳健，利润同比增长主因船队规模数量增加。1Q 滚装船盈利表现亮眼，主因公司新船运力投入，且运价同比保持增长。展望2Q，我们预计集运/LNG/滚装船业务盈利环比或保持平稳。
　　维持盈利预测和目标价18.7 元，维持“买入”我们维持公司26-28 年归母净利润预测96.6/77.4/78.2 亿元。值得注意的是，中东事态发展仍存较大不确定性，若海峡较快解封，货量短期回升叠加补库需求，运价或超我们当前预期；反之，若管控时间越长，能源价格走高或造成全球宏观系统性风险，运价或低于我们当前预期。我们基于2.9x 26E PB（公司历史三年PB 均值加4 个标准差，估值溢价主因考虑油运运价中枢较历史大幅抬升；BVPS 6.45 元），给予目标价18.7 元，维持“买入”。
　　风险提示：全球经济衰退；运价低于预期；地缘政治风险。

招商轮船(601872)：中东局势扰动短期油运景气度 运价高位回落

招商轮船(601872)：中东局势扰动短期油运景气度运价高位回落