中宠股份(002891)：聚焦自主品牌建设境内业务持续高增-格隆汇

机构：华福证券
研究员：谢丽媛/贺虹萍

　　公司发布2025 年度报告及2026 年第一季度报告。2025 年公司实现营业总收入52.21 亿元，同比+16.95%，归母净利润3.65 亿元，同比-7.28%，扣非归母净利润3.53 亿元，同比-8.73%。单季度来看，25Q4 实现营业总收入13.62 亿元，同比+6.70%，归母净利润0.32 亿元，同比-71.55%，扣非归母净利润0.30 亿元，同比-79.56%。26Q1 实现营业总收入15.33 亿元，同比+39.23%，归母净利0.73 亿元，同比-19.80%，扣非归母净利润0.66 亿元，同比-24.99%。利润分配：每10 股派发现金红利1.6 元（含税）。
　　营收端：持续强化核心品牌优势，境内业务实现高速增长。25 年公司实现营收52 亿元，同比+17%，分品类：25 年宠物零食营收34 亿元，同比+8%，宠物主粮营收16 亿元，同比+40%，占比提升至30%（+5pct)。分地区：境外营收33.5 亿元，同比+10%，境内营收18.7 亿元，同比+32%。分模式：代工业务营收29 亿元，同比+10%，经销营收13 亿元，同比+6%，直销营收11 亿元，同比+65%，其中直销占比提升明显至21%（同比+6pct）。
　　公司聚焦自主品牌建设，持续强化三大核心自主品牌优势，其中顽皮品牌：
　　通过精准的渠道策略与产品优化实现品牌的持续升级，Toptrees 领先品牌：
　　专注主粮领域，其烘焙粮呈现出较快的增长态势；ZEAL 品牌：定位高端市场，依托新西兰优质天然原料，打造出如0 号罐、风干粮等明星产品。
　　境外凭借全球化产业链布局与本土化生产体系，可有效提升抗风险能力，目前公司在中国、美国、新西兰、加拿大、柬埔寨、墨西哥等地区均设工厂。26Q1 公司营收表现靓丽，同比+39%，根据久谦数据显示公司旗下品牌增速表现优异，26Q1 线上（天猫+京东+抖音）宠物品类销售额维度顽皮品牌同比+72%， Toptrees 领先品牌同比+39%，ZEAL 品牌同比+23%。
　　利润端：汇率波动、品宣加码，盈利能力短期承压。25 年公司实现毛利率29.5%，同比+1.4pct，其中境内业务毛利率38.8%，同比+3.7pct，境外业务毛利率24.3%，同比-0.6pct。单季度来看，25Q4 公司实现毛利率26.7%，同比-3.0pct；费率方面，销售、管理、研发、财务费率分别为17.7%、5.6%、2.3%、0.6%，同比分别+5.1pct、-0.5pct、+0.6pct、+0.5pct；综合来看25Q4 归母净利2.3%，同比-6.4pct。26Q1 公司实现毛利率26.8%，同比-5.1pct；费率方面，销售、管理、研发、财务费率分别为12.6%、4.7%、2.2%、1.1%，同比分别+1.2pct、-1.5pct、0.0pct、+0.7pct，其中销售费率提升主要系境内境外自主品牌宣传投入增加，财务费率提升主要系汇兑损益影响；综合来看26Q1 归母净利率4.8%，同比-3.5pct。
　　盈利预测与投资建议：考虑到汇率波动及品牌宣传加码等影响，我们预计2026-2028 年公司营业总收入分别为63.68、76.24、89.96 亿元(26/27年前值分别为64.67、76.67 亿元），同比分别+22.0%、+19.7%、+18.0%，预计2026-2028 年归母净利润分别为4.42、5.52、7.05 亿元(26/27 年前值分别为5.73、7.03 亿元），同比分别+21.2%、+24.9%、+27.6%。当前股价对应2026-2028 年PE 分别为26x、21x、16x，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外需求不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动，品牌拓展不及预期。

中宠股份(002891)：聚焦自主品牌建设 境内业务持续高增

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