千味央厨(001215)：新零售渠道表现亮眼 26Q1收入大超预期-格隆汇

机构：中邮证券
研究员：蔡雪昱/杨逸文

　　事件
　　公司2025 年度实现营业收入/ 归母净利润/ 扣非净利润18.99/0.64/0.62 亿元，同比1.64%/-24.04%/-24.62%。单Q4 实现营业收入/ 归母净利润/ 扣非净利润5.21/0.1/0.09 亿元，同比3.36%/358.09%/511.91%。2026 年Q1 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润5.83/0.23/0.21 亿元，同比23.83%/5.4%/1%。
　　投资要点
　　新零售客户合作加深推动大B 渠道持续快速增长，烘焙及菜肴制品表现亮眼。1）分渠道，直营/经销分别实现收入8.98/9.86 亿元，同比+11.08%/-6.19%。2）分产品，主食/小食/烘焙甜品/冷冻调理菜肴类及其他分别实现收入8.88/4.06/4.22/1.67 亿元，同比-2.82%/-7.38%/+15.64%/+18.09%。主食（油条等）及小食收入出现下滑，同时主食类毛利率降1.95 个百分点至25.02%，传统品类深陷存量竞争。
　　烘焙及菜肴制品保持较快增长。3）分地区，长江北/长江南分别实现收入5.22/13.28 亿元，同比+0.17%/+1.82%。
　　2025 年公司经营呈现多重亮点：新零售渠道（盒马、沃尔玛）收入实现高速增长，合作起酥类烘焙产品大幅提升，研发与定制能力显著增强，直营大客户数量持续拓展，拉动直营收入稳健增长。产品结构持续优化，烘焙甜品与冷冻调理菜肴收入实现双位数增长，有效对冲传统主食下滑。渠道主动调整成效初显，削减低效流通批发客户，引导经销商转向团餐、商超熟食等终端场景，下滑幅度逐季收窄。预烤蛋挞等创新产品成功从大客户延伸至小B 及茶饮渠道，拓宽场景边界。2026 年第一季度，在春节错期拉动下公司实现营业收入5.83 亿元（+23.83%）大超预期，预计大B 渠道延续快速增长的趋势，同时电商带来较多增量。
　　25 年利润阶段性承压，26Q1 盈利能力重启修复。2025 年，公司毛利率/归母净利率为22.71%/3.35%，分别同比-0.94/-1.13pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.98%/9.66%/1.18%/0.05%，分别同比0.58/0.01/-0.09/0.13pct。25Q4，公司毛利率/归母净利率为22.66%/1.88%，分别同比0.62/1.45pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.65%/9.77%/1.13%/0.11% ，分别同比0/-0.77/-0.31/0.07pct。25 年整体盈利承压，25Q4 归母净利润因低基数大增，盈利略修复、仍处于较低水平。26Q1 市场费用投入较多导致销售费用率同比有所上升，归母净利率环比改善。
　　展望2026 年，公司战略路径清晰，聚焦产品创新、渠道结构优化与海外业务突破。产品端，烘焙甜品与冷冻调理菜肴仍是核心发力点。烘焙品类将延续大单品策略，预烤蛋挞等已验证产品持续向小B端及便利店、茶饮渠道渗透，同时与盒马等新零售客户进一步深化。
　　渠道端，新零售业务是核心增量，直营大客户方面，百胜、华莱士等在四季度已完成春节选品上新，预计2026 年恢复稳定增长。同时海外业务进入落地期，有望贡献下半年增量。利润端收缩恶性价格竞争投入，重点投向终端服务及新零售渠道拓展，通过提高人效、供应链精益生产提升整体效率，利润弹性有望逐步释放。
　　盈利预测与投资评级
　　结合2025 年业绩情况及对2026 年一季度趋势判断，我们调整2026-2027 年营业收入预测至21.16/23.28 亿元（原预测为20.62/22.57 亿元），同比+11.41%/10.06%，调整2026-2027 年归母净利润预测至0.81/1.03 亿元（原预测为1.03/1.19 亿元），同比+27.77%/+26.47%，引入2028 年收入/净利润预测25.39/1.29 亿元，同比+9.05%/+25.33%，对应EPS 分别为0.84/1.06/1.32 元，对应当前股价PE 分别为55/44/35 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。