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机构：中信建投证券
研究员：竺劲
随着公司首单机构间REIT 成功上市，公司多层次REITs 平台建设日臻完善，目前已完成“公募REITs、Pre-REITs、机构间REITs ”三大层级的资产证券化工具体系布局，先后落地华夏华润消费R EI T、华润有巢REIT、华润商业Pre-REIT、机构间REIT 共4 单标志性产品，大资管战略转型取得突破性落地成果。2025 年底公司资管规模达5022 亿元，结合海外龙头经验和我国存在庞大存量资产的背景，未来公司有望依托丰富的优质资产储备持续推动资产与资本的高效循环，稳步做大资产管理规模。
事件
7 月8 日，“中信证券-华润商业资产持有型不动产资产支持专项计划”在上海证券交易所顺利上市，本项目是目前全国规模最大产权类机构间REIT，底层资产为成都万象城及木棉花酒店。
简评
大资管战略转型取得突破性落地成果。7 月8 日，以成都万象城和木棉花酒店为底层资产的“中信证券-华润商业资产持有型不动产资产支持专项计划”在上交所上市，资产对价达104.99 8 亿元，该项目为目前全国规模最大的产权类机构间REIT 和强权益平层结构不动产项目。项目创新设置同股同权土地续期决策机制，通过市场化定价模型量化土地续期价值，具备示范效应。公司依靠商业运营实力以及底层资产扎实的基本面和增值潜力，在无本金保障、无分级兜底基础上实现高溢价发行，标志公司大资管战略转型取得突破性落地成果。
多层次REITs 平台建设日臻完善，加速资本良性循环。随着该单机构间REIT 上市，公司已完成“公募REITs、Pre-REITs 、机构间REITs”三大层级的资产证券化工具体系布局，先后落地华夏华润消费REIT、华润有巢REIT、华润商业Pre-REIT、机构间REI T 共4单标志性产品，底层资产覆盖优质购物中心、保障性租赁住房、精品酒店三大核心业态。此外，公司还以临沂万象汇和南通万象城为底层资产申报商业不动产REIT，多层次REIT 平台建设日臻完善，回流资金也为资产管理规模的持续扩张奠定了坚实基础，加速资本良性循环。
资管规模空间广阔。公司作为国内不动产资管龙头，在购物中心运营上具备显著的领先优势，截至202 5 年底公司已开业98 座购物中心，出租率高达97.4 %，租金及销售额水平保持稳健增长，公司可依托丰富的优质资产储备持续推动资产与资本的高效循环，稳步做大资产管理规模。2025 年底，公司资管规模达5022 亿元，占全国GDP 的0.36%。日本房地产龙头三井不动产资管规模达5.12 万亿日元，占日本GDP 的0.80%，参考三井不动产经验以及结合我国存在庞大存量资产的背景，公司未来资管规模增长空间广阔，资管业务有望实现高质量发展。
维持盈利预测和目标价不变。我们看好公司资管业务长期的成长空间与战略价值，预测2026-2028 年公司EP S为3.62/3.72/3.84 元不变，维持买入评级与47.60 港元的目标价不变。
风险分析
1、销售及结转不及预期：销售方面，重点城市的地产销售受居民收入预期、房价水平的综合影响，未来仍有恢复不及预期的风险，尽管公司土储集中于高能级城市，但也有可能受到市场下行影响而导致后续销售增速放缓。
2、房价下行：当前房价若持续下行，则公司实现销售目标会有一定难度，同时造成资产减值损失，影响业绩。
3、租金收入不及预期：租金收入与宏观经济和居民收入关联度较强，若经济复苏不及预期，将影响租金目标的实现，同时租金增速下滑，将会影响到公司投资性物业的公允价值评估，进而对财务报表产生影响