和黄医药(0013.HK)：核心业务业绩重回增长 ATTC临床快速推进-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：代雯/袁中平/李航

　　7 月30 日公司披露1H26 业绩，收入2.78 亿美元（-4%yoy），其中肿瘤产品销售2.80 亿美元（+19%yoy），肿瘤产品销售分成及自身产品销售1.62亿美元（+13%yoy），核心业务重回增长轨道，整体收入小幅波动主因公司控制了非核心低利润处方药业务规模；净利润1590 万美元，依靠主业取得盈利，净利润波动主因1H25 含出售上海和黄取得一次性税后收入4.16 亿美元。截至6M26 公司在手现金约13.7 亿美元，为后期管线及ATTC 开发提供有力支撑。我们看好公司国内外新一轮管线收获期将至：1）海外呋喹替尼销售稳健增长、赛沃替尼商业化渐行渐近；2）国内新品新适应症逐步落地；3）ATTC 研发进展顺利，看好全球竞争力。维持“买入”。
　　海外：呋喹替尼销售增势稳固，赛沃替尼商业化渐进
　　呋喹替尼1H26 海外销售额约1.85 亿美元（+14%yoy），其中美国以外市场销售额快速增长，约6890 万美元（+70%yoy），受益新增获批国家及医保覆盖提升，同时3L+ CRC 医生使用经验持续积累、粘性稳步提升。赛沃替尼有望贡献海外新增长点，公司预计SAFFRON 将于2H26 数据读出，支持2L Met+ EGFR+ NSCLC 在美申报上市，看好其成为公司第二款FDA获批品种。
　　国内：核心品种重回增长轨道，新品新适应症有望逐步落地
　　1H26 核心品种重回增长：1）呋喹替尼销售6080 万美元（+41%yoy），受益销售资源优化以及2L EMC 医保不变价续约，5M26 获批2L RCC 则有望贡献增量；2）索凡替尼销售1840 万美元（+45%yoy），其治疗NET 获2026 CSCO 指南I 级推荐，胰腺癌III 期正持续入组；3）赛沃替尼销售1570万美元（+3%yoy），7M26 获批3L MET 扩增胃癌，2L Met+ EGFRm NSCLC有望纳入医保，SANOVO 有望2H26 数据读出，看好长期增长潜力。后期品种梯队成型：1）索乐匹尼布ITP、wAIHA 于1H26 递交NDA，wAIHA 5-24周持续应答率66%，显著优于安慰剂的15%（EHA 2026）；2）凡瑞格拉替尼2L 肝内胆管癌于2025 年底报产，关键II 期PFS/OS 6.9/16.6 月（ESMOGI 2026）；3）HMPL-760 DLBCL III 期3M26 FPI。
　　ATTC 中美I 期正在入组，看好全球竞争力
　　ATTC 分子平台分子具强劲出海潜力，已在临床前验证抗体与小分子毒素间的协同效应，HMPL-A251/HMPL-A580 采用的PAM 靶向载荷可覆盖BC、NSCLC、GC 等大瘤种，同时ATTC 平台还可兼容多类靶向毒素拓展应用场景。公司在2026 AACR 中披露了HMPL-A580 的临床前结果，单药在奥希替尼耐药NSCLC 等模型中呈现出色抗肿瘤活性，并通过ATTC 设计显著降低PAM 靶向载荷的升血糖等毒性。目前ATTC 研发正有序推进，HMPL-A251、HMPL-A580 正在全球I 期剂量递增，HMPL-A830 的I 期临床于7M26 获批，2027 年公司预计两款新分子进入IND。
　　盈利预测与估值
　　维持公司26-28 年扣非净利润预测0.55/0.69/1.12 亿美元，对应26-28 EPS为0.06/0.08/0.13 美元，主要考虑核心产品重回增长，管线开发有序推进。
　　维持WACC=11.3%及永续增长率=2.0%及1 ADR=5.1 股普通股，维持基于DCF 的港/美股目标价32.82 港币/21.28 美元。
　　风险提示：临床试验风险；商业化进度缓慢；海外临床进展缓慢。