寒武纪(688256)：3Q25业绩符合预期-格隆汇

机构：群益证券(香港)
研究员：朱吉翔

　　结论与建议：
　　3Q26 公司营收同比翻番，环比增长14%，净利润同比增长1.5 倍，环比增加8%，整体符合预期。公司作为国内AI 芯片领域的领军厂商之一，凭借其技术优势和产品性能，在国产算力需求全面爆发的背景下，市场份额有望进一步提升。当前股价对应2028 年PE 为26 倍，考虑到国内推理需求高速增长并超预期，维持“买入”评级。
　　3Q26 净利润增长148%，并锁定上游供应：2026 年前三季度公司实现营业收入95.3 亿元，YOY 增长107%；实现净利润37.2 亿元，YOY 增长132%；扣非后净利润35.2 亿元，YOY 增长148%，EPS 5.91 元。其中，第3 季度单季公司实现营业收入35.3 亿元，YOY 增长104%，环比增加13.5%；实现净利润14.0 亿元，YOY 增长148%，环比增加8.2%；Q3 扣非后净利润13.6 亿元，同比大增168%，环比增加10.3%，营收、利润均创单季度历史新高。从盈利能力来看，前三季度公司综合毛利率56.5%，较上年同期提升2.2 个百分点，净利率39.0%，较上年同期提升12.0 个百分点；Q3 单季毛利率进一步升至58.7%，净利率39.8%，规模效应持续显现。
　　截至9 月末，公司存货116.7 亿元，较上年末增136%，预付款项30.4亿元，较上年末增长311%，二者合计147 亿元，较上年末净增近2 倍。
　　反应公司在加大对于上游产品供应的锁定，并为后续业绩持续快速增长奠定坚实基础。
　　股权激励计划3 年收入不低于1000 亿：公司拟向945 名激励对象授予合计500 万股（占总股本0.80%），其中首次授予400 万股，预留100万股。行权条件为未来3 年营收累计不低于1000 亿元，对应2026-2028年分别为135 亿元、270 亿元和595 亿元，我们认为此次股权激励行权难度相对较低，但有利于激励员工和维持研发团队的稳定，整体影响中性。
　　盈利预测：综合判断，预计2026-2028 年公司实现净利润56 亿元、125亿元和226 亿元，同比分别增长172%、124%和81%，EPS 分别为8.91 元、19.91 元和35.97 元。目前股价对应2026-2028 年PE 为105 倍、47 倍和26 倍，维持 “买入”评级。
　　风险提示：下游需求不急预期，客户流失。