万华化学(600309)：二季度扣非归母净利环比提升费用控制显效-格隆汇

机构：国信证券
研究员：杨林/余双雨

　　2025 年二季度公司营收及扣非归母净利润环比提升。公司2025 年二季度实现营收478.3 亿元（同比-6.0%，环比+11.1%）；归母净利润30.4 亿元（同比-24.3%，环比-1.3%），扣非归母净利润32.0 亿元（同比-19.3%，环比+5.4%）；毛利率12.2%（同比-3.1pct，环比-3.5pct），净利率7.0%（同比-1.7pct，环比-0.9pct），盈利下滑主要因石化产品价格持续低迷及聚氨酯产品弱势拖累，净利率下滑幅度较小，主要因费用管控成效显著，二季度销售、管理、研发、财务费用率分别为0.7%、0.9%、2.4%、0.0%，总费用率4.1%（同比-1.3pct，环比-2.6pct），其中财务费用大幅下降主要由于汇兑收益增加。
　　聚氨酯板块需求分化，产能有序扩张。2025 年二季度公司聚氨酯板块营收184.6 亿元（环比+0.2%），产量/销量为151/158 万吨（环比+3%/+9%）。
　　上半年全球聚氨酯需求平稳，新能源汽车轻量化推动复合材料需求增长，但海外建筑节能领域需求弱于预期。上半年公司纯MDI/聚合MDI/TDI价格分别为1.88/1.67/1.24 万元/吨，MDI 方面，冰冷、建筑行业需求不振，外销受到关税政策影响，出口订单下滑；TDI 方面，汽车行业保持增长态势，家居需求一般。7 月，由于海外装置不可抗力及多个装置集中检修，TDI 价格快速上行。万华福建MDI 技改扩能项目预计将于2026年二季度新增70 万吨产能，万华福建第二套33 万吨TDI 项目预计今年建成投产，届时MDI 和TDI 产能将分别达450 和144 万吨。
　　石化板块盈利低，新产能贡献增量。2025 年二季度公司石化板块营收186.1亿元（环比+14%），产量/销量为154/152 万吨（环比+9%/+14%）。受行业烯烃产能集中释放影响，供需格局阶段性失衡，产品价格走低导致利润空间压缩。公司通过平衡产销关系、优化产能利用率提升盈利能力，120 万吨/年乙烯二期装置已投产，一期乙烷进料改造推进以降低成本。
　　精细化学品及新材料板块销量提升，新兴需求驱动增长。2025 年二季度公司精细化学品及新材料板块营收82.6 亿元（环比+12%），产量/销量为62/65 万吨（环比持平/+20%）。板块稳定发展，ADI 业务深化全球化布局，MS 树脂装置一次性开车成功填补国内高端光学级规模化生产空白，维生素A 全产业链贯通切入营养健康领域，受益于新质生产力战略及新能源产业需求，发展空间充足。
　　风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。
　　投资建议：公司聚氨酯产能有序扩张，我们维持公司2025-2027 年归母净利润预测为139.25/140.64/143.24 亿元，EPS 为4.44/4.48/4.56 元，当前股价对应PE 为13.9/13.7/13.5 X，维持“优于大市”评级。

万华化学(600309)：二季度扣非归母净利环比提升 费用控制显效

万华化学(600309)：二季度扣非归母净利环比提升费用控制显效