港股"科技七巨头"加速估值重估，联想集团Q1营收再创历史新高

联想集团交出的最新季度成绩单，表现再次超出市场预期。

第一财季，联想集团总营收同比增长22%至188.3亿美元，不仅超越市场预期的174亿美元，更刷新历史同期营收峰值；净利润达5.05亿美元，净利率保持在2.68%的健康区间。

业绩超预期可能只是新一轮浪潮的序章。

联想的估值逻辑已从"硬件龙头"升级为"混合AI服务商"。在"美国M7"与"中国七巨头"双线共振的β浪潮中，其估值折价与产业红利之间的落差，正在加速收敛。

一、全球AI龙头引领，风险偏好外溢港股

2025年全球资本市场的核心叙事，仍旧由科技巨头主导。美股"七巨头"(M7：英伟达、微软、谷歌、亚马逊、苹果、Meta、特斯拉)持续扮演引擎角色——英伟达市值突破4.4万亿美元登顶全球之冠，占标普500指数权重约8%；Meta年内股价涨幅达32%，市值迫近2万亿美元大关。这些企业在AI算力、云计算、大模型等领域的密集创新，并贡献了标普500指数过半的涨幅。进一步地，资本对AI主题的追逐更延伸至ETF市场，AIQ、BOTZ等基金规模持续扩张，折射出全球资金对科技主线的坚定配置意愿。

但值得注意的是，当M7占标普500权重达8%、贡献指数超50%涨幅时，资金必然寻找"替代性成长资产"。

华泰证券提出的"中国科技七巨头"(联想、小米、比亚迪、中芯国际、阿里巴巴、腾讯、美团)，凭借其在AI产业链"终端-制造-算力-平台-应用"全链条的卡位，成为承接资金与情绪外溢的核心载体。

港股科技七巨头凭借两点成为最佳承接者：一方面，这得益于产业链映射——中国七巨头同样覆盖终端硬件(联想/小米)、先进制造(比亚迪/中芯)、本地化应用(阿里/腾讯/美团)；另一方面，是估值梯度差，港股科技七巨头的总市值和M7差距甚远，显示出较大的折价空间。以七巨头之一的联想为例：业绩一直超预期，股价上涨强劲，但仍有估值上修空间。哪怕保守地以硬件的逻辑来估值，联想仅10倍的PE，仍相较戴尔(21倍)、HPE(19倍)折价明显。

这股"AI龙头β"效应正加速向港股市场传导，"中国科技七巨头"构成了港股"AI+科技"结构性牛市的核心资产群。

首先，在恒生港股通中国科技指数(即港股通覆盖的科技股指数)中，这七家公司的合计权重高达约六成。此高权重直接奠定了它们对指数走势和市场情绪的巨大影响力。从指数市值占比的角度看，港股科技和消费板块市值占比已达港股的一半左右，其中10家科技巨头在港股流通市值中的占比接近三成，这进一步凸显了科技类资产在投资者眼中的核心地位。

与此同时，它们的流动性也非常突出：根据报道，2025年以来，港股中成交最活跃标的中，腾讯、阿里巴巴和小米等稳居前列。再看市场结构层面的变化：2025年3月以来，港股科技七巨头的总市值从约8万亿港元飙升至11万亿港元，涨幅超过40%。资本已用真金白银表达了对这些企业作为中国科技"战略支点"的认可，港股科技巨头的迅速崛起折射出结构性牛市的行情格局。

值得注意的是，结构性牛市的典型特征之一是"龙头抱团+业绩兑现"。即高权重与高交易活跃度构成市场主导力量，而业绩持续释放(营收与净利润增速显著)提供基本面支撑。

港股"科技七巨头"估值重估的底层驱动力，既来自全球AI浪潮的β溢出，也来自自身基本面的α兑现。

二、"基础设施-模型-应用"传导链驱动增量α

全球AI产业浪潮正沿着"基础设施-模型-应用"的传导链条席卷而来，这一三段式爆发的投资热潮，为联想等具备全链条布局能力的算力资产带来显著增量机遇。

(1)算力基建高景气持续，海内外资本开支全线加码

全球科技巨头集体上调AI基础设施投入，释放行业高景气信号：微软2026财年一季度资本开支指引达300亿美元，谷歌将全年Capex从750亿美元上调至850亿美元，Meta全年指引上调至660-720亿美元，均显著超市场预期。国内同步跟进，2025年三大运营商算力投入强势增长——中国电信同比预增22%，中国联通提升28%，中国移动整体持平。互联网巨头步伐更快，阿里与腾讯一季度合计资本开支521亿元，同比激增112%。据分析，伴随国产算力芯片性能突破及海外供应瓶颈缓解，运营商开支有望进一步上修，而国内互联网厂商的算力基建或仍处初期扩张阶段。

国联民生证券预测更为乐观：2024-2027年国内新增数据中心功率三年复合增速将达37%，2025年AI数据中心功率新增量预计同比增长220%至3.6GW。这一轮海内外共振的算力军备竞赛，直接为联想的服务器、边缘计算等基础设施业务注入强劲动力。

(2)模型层国产突破，DeepSeek催化生态重构

中国大模型领域的技术突围正重塑全球AI格局。DeepSeek推出的R1开源大模型凭借"接近GPT-4的性能、仅1/10的推理成本"引发业内震动，被喻为"AI领域的斯普特尼克时刻"。其高效低耗特性在智能客服、内容创作等场景加速商业化落地，不仅吸引资本加注中国模型研发，更推动本土科技资产价值重估。对联想而言，这意味着两大机遇：一是国产算力生态扩张带动服务器需求放量；二是与本土模型厂商深度协同，强化其在AI算力设备市场的差异化优势。

(3)应用层渗透加速，终端革命打开增量空间

AI应用规模化落地正催生硬件新需求。据东兴证券测算，AI Agent市场2025-2028年将保持27%以上复合增长，2028年规模突破3.3万亿元，企业渗透率快速提升。AI Agent在流程自动化、决策支持等场景的应用，进一步拉动算力底层需求。更值得关注的是终端革命：Roland Berger预测，2028年全球AI PC渗透率将达70%，AI手机达54%。这一趋势直指联想核心战场——作为全球PC龙头、智能手机重要参与者，联想可凭借AI PC产品先发优势，抢滩万亿级终端蓝海。同时，AI Agent与企业数字化服务的融合，为其服务器、解决方案业务提供持续应用层支撑。

从基础设施高景气、模型层国产替代到应用终端爆发，联想形成独特的α捕获能力：一方面受益于全球算力基建刚性投入，另一方面借势国产模型生态崛起深化技术协同，更在AI终端浪潮中占据硬件入口优势。

其增量α的释放可能才刚刚开始。

三、双引擎启动估值重构：从"硬件商"到"混合AI服务商"的跃迁

联想集团正通过"端(AI PC)×边/云(ISG AI服务器)×服务(SSG)"三位一体架构构建战略飞轮，高毛利服务占比的持续提升驱动利润率与现金流结构性改善，为估值中枢上移奠定基础。

最新财报显示，三大业务协同效应加速释放：

SSG(方案服务)收入同比增20%至23亿美元，经营利润率超22%，持续发挥集团利润"发动机"作用；

ISG(基础设施)收入同比激增36%至43亿美元，其中AI基础设施/服务器收入实现翻倍以上增长。联想加大投入，为中长期能力建设投入资源；

IDG(智能设备)收入同比增长18%至135亿美元，全球PC份额达24.6%创历史新高。

深入业务肌理可见转型动能。

AI PC于2025年进入实质性放量阶段，联想将AI算力模块下沉至全系中高端机型，通过与百度文心、智谱、DeepSeek等本土大模型深度适配构筑软硬一体壁垒。产业链调研证实，AI PC单机ASP同比提升8%-10%，毛利率较传统PC高出2-3个百分点，显著优化单机利润结构。

ISG业务则凭借英伟达及国产GPU加速卡的融合方案，叠加液冷、模块化机柜等高附加值设计，在大型互联网、运营商及政府项目中以"硬件+运维"整体交付模式锁定长期合约。IDC 2025Q1数据显示，联想全球x86服务器收入飙升74.8%至41.2亿美元，跃居全球前三；中国区收入同比暴增127.2%(环比+30.6%)，同步跻身本土市场前三。

服务生态的深化同样关键：SSG业务中，基础设施即服务(TruScale IaaS)签约额实现三位数增长，设备即服务(DaaS)达成双位数增幅，两者合计占SSG总收入58%。在Lenovo Hybrid AI战略框架下，该部门聚焦数字化办公解决方案、混合云及可持续发展解决方案三大方向，加速构建可扩展的垂直行业AI服务能力。

管理层明确延续"混合AI"路径——强化ISG中长期盈利修复、推进SSG高利润扩张、加速AI PC/智能体生态渗透，目标直指可持续增长模型。

当AI PC量产渗透提升硬件溢价、AI服务器订单兑现规模效应、订阅式服务占比持续扩张时，市场对联想"硬件商"的认知标签早就被系统性重构。

在全球科技巨头估值体系升级与港股结构性牛市的共振中，这家完成"端-边-云-服"战略闭环的混合AI服务商，其价值重估进程已然进入加速通道。

在业绩公布后，大行继续上调联想集团的目标价。其中，华泰证券研究所上调目标价至 16.0 港币，对应PE为15倍，相较于8月15日的收盘价有接近50%的上涨空间。

但值得一提的是，如果估值逻辑切换，按照STOP估值法，SSG业务与AI服务器业务应以PS估值法来计算。以SSG PS 5倍估值(vs 微软云8倍)，AI服务器以PS 1.5倍来计算，这两块业务就已经超过千亿港元的市场规模，相当于再造一个联想。

联想的价值重估究竟该落在何处？我们拭目以待。