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机构：天风证券
研究员：何富丽
2025H1 营业收入34.78 亿元/同比+4.75%；归母净利润2.66 亿元/同比+11.66%；扣非归母净利润2.21 亿元/同比-5.89%。2025Q2 营业收入17.75亿元/同比+25.39%；归母净利润0.49 亿元/同比+367.09%；扣非归母净利润0.29 亿元/同比+150.06%。
盈利能力增强，25Q2 销售与管理费用率改善
2025H1 毛利率63.37%/同比+2.24pp，归母净利率7.64%/同比+0.47pp；销售费用率43.85%/同比+0.44pp；管理费用率8.06%/同比+0.49pp；研发费用率2.49%/同比+0.42pp。2025Q2 毛利率63.34%/同比+5.09pp，归母净利率2.74%/同比+4.03pp；销售费用率47.15%/同比-4.62pp；管理费用率8.24%/同比-0.75pp；研发费用率2.69%/同比+0.30pp。
美妆板块保持增长，个护板块毛利提升
美妆25H1 收入7.47 亿元/同比+32.05%，占比21.48%，毛利率73.85%/同比+0.22pp。个护收入15.90 亿元/同比+0.10%，占比45.70%，毛利率67.00%/同比+2.37pp。创新收入4.36 亿元/同比-2.31%，占比12.55%，毛利率49.29%/同比+5.08pp。海外收入7.03 亿元/同比-1.82%，占比20.20%，毛利率52.61%/同比-1.15pp。
巩固核心品牌优势，品牌梯队建设成效显著
第一梯队六神、玉泽两大核心品牌线上实现领涨。六神发力户外市场，推出全新升级版便携式六神驱蚊蛋，登顶天猫驱蚊水热销榜TOP1，有望成为“亿元大单品”；推出高端香氛沐浴露系列，荣登天猫沐浴露新品榜TOP1。
玉泽品牌全线焕新，第二代专研修护面霜升级皮肤屏障修护实现领跑，大分子防晒及B5 系列完善敏肌护理产品矩阵；“医研共创”8 篇论文发表夯实专业心智。
二梯队佰草集强势复苏，高夫、启初、双妹等品牌通过新品成功切入细分赛道。佰草集上半年收入同比增长50%以上，大单品大白泥与德化白瓷联名推广，有效提升客单价与用户复购率，618 期间持续占据抖音美白、去斑、透亮面膜榜单首位长达11 天。
投资建议：考虑到公司战略调整和改革不断深化，核心品牌强势发力带动业绩增长，调整盈利预期。预计公司2025-2027 年营收为62.38/68.68/76.38亿元（原62.3/66.7/71.2 亿元），归母净利润为3.7/4.9/5.7 亿元（原3.4/4.9/5.5亿元），对应PE46/35/30x，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、消费复苏不达预期、经营不及预期风险等