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机构：西部证券
研究员：田地/肖燕南/于佳琦
水产品逐步恢复，茶饮料快速扩张。分品类看，2025H1 茶/水/功能性食品/果汁饮料收入分别为101/94/29/26 亿元，分别同增20%/11%/14%/21%，分别占比39%/38%/11%/10%，其中，包装饮用水产品受去年舆情影响逐步消退；今年4 月东方树叶开启“开盖赢奖”活动，同时配合新广告在全国各大城市地铁、户外候车亭等进行投放，市场份额持续提升，茶食品整体实现双位数增长；6 月公司推出碳酸茶新品“冰茶”，以100%真茶叶萃取且不使用茶粉。功能饮料方面，上半年公司借助社媒加强与消费者互动，推进尖叫与维他命水的年轻化举措。
盈利能力持续提高，管理费用率持续优化。2025H1 公司毛利率/净利率分别为60.32%/29.75%，分别同比+1.54/1.61pcts，今年上半年毛利率同比提升主要系PET、纸箱及白糖等原材料采购价格下降所致；另外上半年公司广告及促销開支与物流费率下降，故销售费用率同比下降。拉长维度看，公司盈利水平持续提升， 2025H1 较2018 年毛利率/ 净利率分别提升6.98/12.16pcts。同业比较看，公司盈利能力位于行业领先水平，同时管理费用率持续优化下净利率不断提高。
投资建议：我们看好公司强研发力、品牌心智与渠道精耕下长期引领饮料行业增长，天花板持续抬高。我们预计公司25-27 年营收分别为505/570/633亿元，归母净利润分别为153/176/197 亿元，目前股价对应PE 分别为36/32/28 倍，我们选取龙头饮料公司为对标企业，考虑到公司是饮料行业的龙头企业，已建立强品牌心智与渠道壁垒，给予“增持”评级。
风险提示：水企价格战竞争加剧风险，新品销售不及预期风险，下游需求不及预期风险。