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机构：光大证券
研究员：王一峰/赵晨阳
10 月29 日，苏农银行发布2025 年三季报，前三季度公司实现营业收入32.2 亿，同比增长0.1%，实现归母净利润17.1 亿，同比增长5%。前三季度年化加权平均净资产收益率为12.03%，同比下降0.88pct。
点评：
营收相对稳定，盈利增长韧性强。苏农银行1-3Q25 营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为0.1%、5.4%、5%，增速较上半年分别变动-0.1、+1.9、-0.2pct。
收入端，1-3Q 净利息收入、非息收入增速分别为-3.8%、7.9%，增速较上半年分别变动-0.9、+2.4pct，净利息收入增长相对承压，非息收入增长提速。前三季度公司成本收入比、信用减值损失/营收分别为29.9%、3.4%，同比分别下降3、5.3pct。
拆分盈利增速结构：规模、非息、拨备为主要贡献分项，分别拉动业绩增速8.6、6.6、10.5pct；从边际变化看，提振因素主要为规模扩张加码、非息收入增长提速、营业费用对业绩拖累减轻，拖累因素主要为息差运行承压。
规模扩张提速，信贷投放加码。3Q25 末，苏农银行生息资产、贷款同比增速分别为9.7%、8.7%，较2Q25 末分别提升3.5、4.5pct。3Q 季内贷款、金融投资、同业资产分别新增16、-3、19 亿，同比多增55 亿、多减1 亿、多增12 亿，季末非信贷类资产占生息资产比重为35.4%，较年中提升0.22pct。季内贷款、同业资产配置力度加大，对规模扩张形成较强支撑。贷款方面，3Q 单季对公、零售、票据分别新增16、0、0 亿，同比分别多增56 亿、多增2 亿、少增3 亿；前三季度对公、零售、票据分别新增65、2、20 亿，同比分别多增2、1、36 亿，对公贷款持续发挥“压舱石”作用，票据贴现对信用扩张形成一定托举。
存款增长提速，定期化趋势延续。3Q25 末，苏农银行付息负债、存款同比增速分别为8.7%、7.1%，分别较年中提升6.4、2.9pct，季末存款占付息负债比重较年中提升0.5pct 至88.2%。3Q 单季存款新增40 亿，同比多增48 亿，其中季内定期、活期存款分别新增22、-1 亿，同比多增9、23 亿，季末定期存款占比较年初提升1.8pct 至65.3%，定期化趋势延续。市场类负债方面，3Q 单季应付债券、金融同业负债分别新增-35、30 亿，同比少减15 亿、多增53 亿，季内同业业务规模扩张提速，3Q 末市场类负债占付息负债比重较上年末下降0.9pct 至11.7%。
NIM 仍面临一定收窄压力。我们测算公司前三季度息差较上半年下降3bp，较去年全年下降12bp，息差运行仍承压。其中，生息资产收益率测得较上半年下降6bp，有效需求不足、同业竞争加剧、存量贷款到期重定价等因素影响下，贷款定价仍处在下行通道，尚未企稳。测算付息负债成本率较上半年下降3bp，后续伴随存量定期存款到期重定价，存款成本率将有进一步下行，叠加公司业务结构调优、存款久期管控等成本管控举措持续，综合负债成本仍有压降空间，缓释NIM 收窄压力。
投资收益稳步增长，非息收入增长提速。苏农银行前三季度非息收入11.6 亿（YoY+7.9%），增速较上半年提升2.4pct。其中，① 手续费及佣金收入0.7 亿（YoY+21.3%），同比低基数上实现大幅多增，占非息收入比重5.8%，较上半年提升0.6pct。② 前三季度净其他非息收入11 亿（YoY+7.2%），增速环比1H25 提升3.8pct，其中，投资收益、公允价值变动收益分别为11.2、-0.4 亿，同比多增 2.6 亿、少增2.2 亿，3Q 债市利率波动上行背景下，交易户债券价值重估对非息收入形成负向拖累，公司现券交易流转强度提升，投资收益维持较高增长，对非息收入形成支撑。
不良率维持低位，拨备覆盖率维持较高水平。3Q 末，苏农银行不良率、关注率分别为0.9%、1.24%，较2Q 末分别下降0bp、5bp，资产质量核心指标运行平稳。1-3Q 信用减值损失1.1 亿，同比少增1.1 亿，季末拨贷比、拨备覆盖率分别为3.2%、355.9%，分别较年中下降0.3、31pct，资产质量运行稳健情况下，拨备计提力度略有放缓，风险抵补能力仍维持高位。
资本安全边际充裕。3Q25 末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为10.76%、10.76%、12.88%，较年中均下降11bp。季末RWA 增速为4.8%，较年中有所提速，对资本消耗强度有所增加。公司业绩增长韧性较强，内源性资本补充能力稳定，现阶段资本充足率安全边际较厚，为后续规模扩张、业务发展奠定基础。
盈利预测、估值与评级。苏农银行作为苏州市唯一一家农商行，本土优势鲜明，持续受益于区域经济增长红利。区域层面进军主城区步伐加快，非吴江城区市场份额持续提升。资产质量方面，公司不良率维持1%以下低位运行，存量包袱逐步清降，拨备反哺业绩空间充足。此外，公司资本充足率安全边际较厚，对未来扩表空间及业绩增长亦形成一定支撑。但考虑到有效融资需求尚未实质性转好，行业息差运行仍承压，对营收及盈利增长形成一定拖累。综合公司2025 年三季报情况，公司前期可转债转股增厚股本，我们调整公司2025-27 年EPS 预测为1、1.05、1.11 元（前值为1.12、1.21、1.32 元），当前股价对应PB 估值分别为0.53、0.48、0.45 倍，PE 估值分别为5.15、4.92、4.68 倍。维持“增持”评级。
风险提示：信贷投放不及预期，国有行加大客群下沉，小微贷款利率超预期下行。