惠誉：确认联想集团"BBB"长期本外币发行人评级，展望"稳定

3月1日，惠誉评级已确认中资企业联想集团有限公司(联想)的长期外币和本币发行人主体评级为‘BBB’，展望稳定。惠誉同时确认联想的高级无抵押评级为‘BBB’，以及票息率5.831%、2028年到期的6.25亿美元票据、票息率3.421%、2030年到期的10亿美元票据和票息率6.536%、2032年到期的6.25亿美元票据的评级为‘BBB’。

本次评级确认反映了惠誉预期联想将保持稳健的信用状况，这得益于其在全球个人电脑(PC)市场领导地位、以服务为导向的转型进展及适度的财务杠杆率。内存价格上涨和消费增长放缓可能在短期内增加PC需求和利润率的不确定性，尤其是鉴于联想仍依赖PC获取利润及现金流生成。

不过，我们预计联想将凭借其规模优势、均衡的地域布局、对高端及高增长细分市场的聚焦、严格的成本控制、扎实的执行力以及对保守资本结构的承诺，缓解部分利润率压力并维持具韧性的财务状况。

关键评级驱动因素

状况稳健;表现强劲：联想的业务状况受益于其在全球PC领域稳固的市场领导地位，PC出货量保持全球第一，并在2025年第四季度将市场份额扩大至25%(2024年第四季度为24%)。在截至2026年3月的财年前九个月(2026财年前九个月)，联想创纪录的盈利水平得益于稳定的份额提升以及方案服务业务集团(SSG)利润增强。智能设备业务集团(IDG)收入同比增长15%，SSG收入同比增长18%。基础设施方案业务集团(ISG)亏损扩大，但按惠誉定义的EBITDA在2026财年前九个月仍同比增长27%至37亿美元。

对PC依赖度高：与戴尔科技公司(戴尔，BBB+/稳定)和惠普公司(惠普，BBB+/稳定)等同业相比，联想的利润与现金生成对PC业务的依赖度仍更高。戴尔和惠普的非PC业务分别贡献了约69%、60%的板块利润，而联想约为35%。此外，联想的混合制造模式通常也需要更高的营运资金和资本支出，尽管其带来制造业灵活性及多元化优势。过去数年间，派息前自由现金流相对波动，这一方面反映出PC周期波动以及与制造业迁移相关的更高资本支出，一方面反映出ISG的扩张。

SSG增长稳健：我们预测2026财年至2029财年期间SSG收入年均增长为中双位数，主要由托管服务以及项目与解决方案推动——两者合计约占2026财年第三季度 SSG总收入的60%。我们预计公司"即服务"和数字化工作场所解决方案、混合云服务将进一步增长，且集成解决方案在不同垂直领域的渗透率将进一步加深。SSG利润率维持在20%-22%。2026财年前九个月，SSG对板块利润总额的贡献度为35%，高于2025财年前九个月水平(32%)，这提升了现金生成多元化并降低了部件成本通胀给硬件盈利能力带来的风险。

ISG可能实现盈亏平衡：ISG在2026财年第三季度完成重组与成本精简后，可能在2026财年第四季度实现盈亏平衡。尽管如此，预计联想将继续投资ISG，完善商业模式并升级销售队伍，以把握未来几年AI训练从公有云向本地部署及边缘AI推理转移的潜在趋势。此外，即便营收态势增相对地强，更高的内存成本也可能在一定程度上影响利润率。因此，预计ISG盈利能力仅将逐步改善，并在2029财年达到低个位数利润率。

总杠杆率适度：惠誉预期，未来三年联想的EBITDA总杠杆率将维持在1.0倍至1.3倍的适度水平。惠誉预计联想将拥有充足的流动性头寸和派息前自由现金流来支付股息、并购和投资支出，同时逐步降低总杠杆率。不过，短期内PC盈利能力可能在一定程度上承压。联想保守的杠杆水平是其信用优势，有助于缓解(但无法单独抵消)其多元化程度较低及综合利润率较同业偏薄所带来的业务风险制约因素。