奇瑞汽车(09973.HK)：出口与新能源增长亮眼；26年销量目标积极-格隆汇

机构：中金公司
研究员：邓学/常菁/陈雅婷

　　业绩回顾
　　4Q25 业绩符合我们预期
　　公司公布2025 年业绩：营业收入3002.9 亿元，同比+11.3%；净利润190.2 亿元，同比+34.6%。对应4Q25 营业收入854.5 亿元，同比-2.6%，环比+16.7%；归母净利润46.5 亿元，同比+59.8%，环比-0.1%。业绩符合我们预期。
　　发展趋势
　　蝉联自主品牌出口冠军，新能源转型加速。2025 年公司总销量263.1 万辆，同比+14.6%，其中出口达129.4 万辆，同比增长33.2%，跑赢行业，对单一市场依赖度进一步下降。新能源方面，公司国内新能源车型销量同比+14%至50 万辆，国际新能源销量同比增长6.8 倍至32.8 万辆。收入拆分来看，新能源收入占比提升至33%，汽车组件及零部件收入同比增长37%较为亮眼。
　　新能源毛利率明显提升，期间费率整体平稳。结构优化带动公司2025 年单车收入同比增至11.4 万元，毛利率13.8%亦保持稳中有增，其中新能源毛利率同比+8.4ppt 至8.8%，燃油车毛利率同比承压，我们认为可能系俄罗斯加征报废税和国内燃油车销量下行的影响。2025 年公司研发及销售费用均超110 亿元，同比增长20-30%，管理费用平稳，合计费率提升0.8ppt。2025 年其他收入及收益高增，主因汇兑收益及处置经销商网络收益增加。
　　2026 年出口有望延续增长势头，期待新能源全新车型上市。
　　2026 年公司销量目标300 万台，同比增长14%。1-2 月公司出口量均保持在11.7 万辆左右，展现出口业务的韧性，我们亦看好油价上涨背景下新能源出口高增的机遇。国内方面，全新QQ3、iCAR V27/V29、智界V9 等车型有望陆续上市，有望继续提升公司国内新能源品牌影响力，并依托规模效应、下游涨价、技术降本、供应链传导等方式消化成本压力，实现毛利率稳步提升。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持公司26E/27E 盈利预测。当前股价对应6.5x 和5.7x 26/27E P/E。维持跑赢行业评级和40 港元目标价，对应9.2x 和8.1x 26/27E P/E，较当前股价有41.8%的上行空间。
　　风险
　　海外销量受地缘冲突影响；国内需求不及预期