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机构：中金公司
研究员：林骥川/杨润渤/庄铭楷
公司公布2025 年业绩：收入同增 11%至111.46 亿元，归母净利润同增 14%至13.09 亿元，业绩好于我们预期，主要得益于良好的费用率管控。公司宣派末期股息11.3 港仙/股，对应全年派息率约45%。
收入稳健增长，超品店与线上渠道表现亮眼。361 度主品牌2025年收入同增9%至80.52 亿元，鞋服销售额同增 8%/11%。361度儿童2025 年收入同增10%至25.83 亿元，鞋服销售额同增29%/-8%。2025 年末公司已开设超品店127 家，预计2026 年超品店数量超200 家，目前超过80%超品店已实现盈利。线上方面，电商渠道2025 年收入同增26%至32.86 亿元，收入占比提升至30%（vs. 2024 年26%）。
2025 年费用管控良好，2026 年持续赛事投入。2025 年公司毛利率为41.5%同比持平，其中361 度主品牌毛利率同增2.0ppt，361 度童装毛利率同降 3.7ppt。2025 年公司销售费用率同降1.8ppt 至20.2%；管理费用率同增0.8ppt 至7.7%，主要受捐赠支出影响；利润同增14%至13.09 亿元。2026 年公司持续投入赛事资源，2026 年公司连续第五次成为亚运会合作伙伴，并签约WTT 世界乒乓球联赛，持续强化品牌建设。
运营质量有所改善，经营性现金流显著提升。得益于公司有效的应收管理，2025 公司应收周转天数149 天同比持平维持稳定。
2025 年库存规模较2024 年下降0.4 亿元。2025 年经营性现金流同增1067%至8.1 亿元（vs. 2024 年0.7 亿元）。
发展趋势
管理层披露2025 年前三季度订货会表现优异，订单增长主要由量增驱动，对全年经营表现保持乐观。
盈利预测与估值
考虑公司优秀的费用管控，上调2026/27 年EPS 预测6%/7%至0.72/0.79 元，当前股价对应7/6 倍2026/27 年P/E，维持跑赢行业评级。相应上调目标价5%至7.08 港元，对应9 倍2026 年P/E，较当前股价有24%的上行空间。
风险
行业竞争加剧，终端零售环境不及预期，开店不及预期。