蒙牛乳业(02319.HK)2025年年报点评：减值出清筑底结构优化迎复苏-格隆汇

机构：海通国际
研究员：吴岱禹/闻宏伟

　　事件。公司发布2025 年年报：全年业绩符合市场预期，全年实现营收822.5 亿元，同比-7.3%；归母净利润15.5 亿元，同比大幅增长1378.9%，符合此前业绩预告。25H2 营收406.8 亿元，同比-7.6%，亏损幅度显著收窄，经营呈现边际改善。公司一次性计提约23.2 亿元资产减值，出清闲置产能、应收账款等历史包袱，财务基本面更加健康，为后续盈利修复奠定基础。
　　业务结构持续优化，多元增长引擎发力。液态奶受行业需求平淡、竞争加剧影响短期承压，全年营收649.4 亿元，同比-11.1%，但下半年环比企稳，鲜奶业务实现双位数增长，春节动销顺畅、库存健康，渠道信心逐步修复。多元化业务表现亮眼：冰淇淋营收53.9 亿元，同比+4.2%，渠道库存调整完毕，国内业务双位数增长；奶粉营收36.4 亿元，同比+9.7%，25H2 加速至+16.8%，瑞哺恩、贝拉米、悠瑞三大品牌齐发力，中老年奶粉登顶市占率第一；奶酪营收52.7 亿元，同比+21.9%，妙可蓝多稳居行业第一，BC 双轮驱动增长，高附加值业务成为抵御周期的核心支撑。
　　收入下滑致规模效应削弱，成本红利与费用管控对冲压力。受益原奶价格下行，全年毛利率39.9%，同比+0.3pct；经营现金流87.5亿元，同比+5.0%创历史新高。全年毛销差13.0%，同比-0.2pct；经营利润率8.0% ，同比-0.2pct 。销售/ 管理费用率分别为26.9%/5.0%，同比+0.5/+0.3pct，费用投放更趋精细化。25H2 毛利率38.7%，同比-0.2pct，主要受成本红利减弱、产品结构调整影响；叠加应收账款、厂房设备等大额减值，单季亏损5 亿元，但亏损幅度同比大幅收窄，减值出清后后续利润压力显著减轻。
　　公司战略推进扎实，股东回报与长期成长兼顾。坚定落地“一体两翼”战略，鲜奶、奶粉、奶酪等高增长赛道持续突破，营养健康领域技术成果加速转化，国际化布局稳步深化。同时推出2025-2027三年股东回报计划，建议末期股息每股0.520 元，分红总额20.17亿元，叠加股份回购，持续提升股东价值，彰显发展信心。
　　盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028 年公司收入为864.4/895.6/938.6 亿元，归母净利润分别为47.9/55.2/62.0 亿元，对应EPS 分别为1.23/1.42/1.60 元（此前预计26-27 年EPS 为1.15/1.39 元）。参考可比公司估值水平，我们维持给予公司26 年20xPE，目标价由26.2 港元上调至27.9 港元（1CNY=1.133HKD）。
　　考虑行业周期与公司经营共振，复苏拐点明确，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：牧业去化进度不及预期、消费需求恢复不及预期。

蒙牛乳业(02319.HK)2025年年报点评：减值出清筑底 结构优化迎复苏

蒙牛乳业(02319.HK)2025年年报点评：减值出清筑底结构优化迎复苏