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机构：中金公司
研究员：王文丹/沈旸/武雨欣
公司公布2025 年度业绩：收入161.9 亿元，同比+7.0%；归母净利润13.6 亿元，同比-8.5%。由于公司计提1.82 亿元商誉减值，公司2025 年调整后归母净利润15.4 亿元，同比+1.6%。
4Q25 公司实现收入48.2 亿元，同比+19.1%；归母净利润4.1 亿元，同比-6.3%。如加回商誉减值，4Q25 调整后归母净利润为5.9 亿元，同比+26.1%，4Q25 业绩高于我们预期，源于主业经营回暖、利润率改善。
发展趋势
4Q25 受益于终端需求回暖、经销商备货积极，主业收入增长超预期。分品类看，4Q25 速冻调制食品/速冻面点/菜肴食品收入分别同比+25.8%/5.3%/16.3%，速冻火锅料增长强劲，竞争格局改善、需求修复，龙头率先受益。拆分量价看，2025 年公司速冻调制食品、菜肴制品吨价已转正，分别同比增长2%、3%；面米制品吨价仍同比下滑4%。
4Q25 主业净利润率改善明显，费用管控成效显著。4Q25 公司毛利率同比下降0.5pct，主要系成本端同比承压，固定资产折旧及小龙虾产品原料成本增加所致。销售费用率同比下降1.2pct，毛销差改善明显，源于竞争改善，公司减少促销及费用投放。此外由于冲回2025 年股份支付费用，管理费用率同比下降1.4pct。
展望2026 年，我们预计公司仍将受益于需求回暖以及竞争边际改善，C 端新品及次新品快速增长，公司营收有望重回双位数增长。利润端，受益于缩减促销力度、产能利用率提升、产品结构改善以及成本保持平稳，公司盈利能力有望同比继续改善。
盈利预测与估值
考虑公司自4Q25 经营改善，我们上调盈利预测，2026E 归母净利润上调14.0%至17.6 亿元。首次引入2027E 盈利预测，收入/归母净利润分别为199.5/20.2 亿元。考虑竞争地位巩固及餐饮复苏，目标价上调25.0%至105.0 元，对应2026/27E PE19.9/17.3 倍。当前股价对应2026E/2027E PE 17.9/15.6 倍，仍有11.3%上涨空间。维持跑赢行业评级。
风险
原材料价格波动，市场竞争加剧，新品推广不及预期。