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机构：国信证券
研究员：任鹤/王粤雷/王静
基础物管稳步提升。2025 年公司物业管理业务收入131.5 亿元，同比增长12.6%，其中住宅、商办、公服收入分别为73.7 亿元、24.8 亿元、33.0 亿元，在公司物业管理收入中，来自第三方的物业管理收入为58.6 亿元，同比增长17.5%，收入占比达到44.6%，同比提升1.9pct。公司2025 年物业管理业务毛利率为13.39%，较去年同期下降0.94pct。截至2025 年末，公司在管项目数量3036 个，在管面积8.55 亿平方米，合同项目数量3385 个，合同面积10.12 亿平方米。公司在管面积中，来自母公司和第三方的占比分别为34.0%和66.0%，公服、住宅、商办面积分别占比55.6%、38.7%、5.7%。
合同面积中，来自母公司和第三方的占比分别为35.9%和64.1%。
增值服务结构调优，盈利能力边际改善。2025 年公司社区增值服务收入23.4 亿元，同比下降13.6%，但在主动调优业务结构、聚焦零售与家政等高频刚需赛道的策略下，该板块毛利率达到41.25%，同比大幅上升4.43pct。
非业主增值服务方面，受案场及商办租赁承压影响，实现收入16.4 亿元，同比下降16.5%，但公司加速房屋修缮、能源改造等工程服务布局，使得其他非业主增值服务收入达到6.43 亿元，同比逆势提升5.8%。
第三方市拓质量提升。2025 年公司坚定市场化发展，新拓展第三方项目单年合同金额约29.3 亿元，继续保持行业第一梯队。公司聚焦优质核心城市，核心50 城新拓展第三方项目单年合同金额占比达80.4%。公司在公共服务及非居业态优势显著，新拓展项目能级持续提升，单年合同金额超过一千万元的项目合计金额占比达56.0%。
投资建议：由于地产行业持续承压及公司整体毛利率小幅下降，我们小幅下调公司的盈利预测，预计公司26、27 年公司营业收入分别为182/194 亿元（原值185/197 亿元），归母净利分别为16/17 亿元（原值17/18 亿元），对应EPS 为2.90/3.12 元，对应最新股价的PE 为8.4/7.8X，维持“优于大市”评级。
风险提示：在管面积增长、增值服务拓展不及预期；毛利率下行超预期。