三七互娱(002555)：营收短期承压 2026年将迎产品大年-格隆汇

机构：方正证券
研究员：焦娟/冯静静

　　事件：公司公布2025 年财报：2025 年实现营业收入159.66 亿元，同比减少8.46%；归母净利润29.00 亿元，同比增长8.50%。公司2025 年度拟向全体股东每10 股派发现金红利4 元（含税），公司年内实施四次现金分红，全年累计派发现金红利22.66 亿元（含税）。
　　营收短期承压，费用优化效果显著。2025Q1-Q4 公司收入42.43/42.43/39.75/35.05 亿，同比-10.67%/-5.33%/-3.23%/-14.55%，归母净利润5.49/8.51/9.44/5.56 亿，同比-10.87%/31.24%/49.24%/-28.37%。
　　其中第四季度公司收入与利润下滑，源于2024Q4 是小游戏集中爆发期，而2025Q4 公司相对处于产品空档期。关键财务指标如下：
　　利润率：年毛利率75.86%（同比-2.8pct），Q1-Q4 季度毛利率77.26%、76.15%、76.87%、72.67%，其中Q4 渠道结算、版权金摊销、成本确认更集中，毛利率环比下滑4.2pct。年净利率18.16%（同比+2.9pct），公司2025 年全年控费增效。
　　费用率：费用管控成效显著，销售费用77.60 亿，同比下降20.1%，销售费用率大幅下滑7.1pct 至48.60%；管理费用率3.46%（同比+0.5pct）；研发费用率4.30%（同比+0.6pct）；财务费用率-0.95%（持平）。
　　国内稳基盘，海外显韧性，多元化产品矩阵布局。公司2025 年实现国内营收105.85 亿（占比66.30%）、海外营收53.81 亿（占比33.70%），持续推进精品化、多元化、全球化战略，完善SLG、MMORPG、模拟经营及轻量化游戏布局。轻量化赛道中，《时光大爆炸》《英雄没有闪》表现亮眼，年末上线的《生存33 天》登顶多平台小游戏畅销榜；《寻道大千》《斗罗大陆：
　　魂师对决》《凡人修仙传：人界篇》等产品凭借精细化长线运营延长生命周期。中重度产品方面，《斗罗大陆：猎魂世界》上线登顶iOS 免费榜，《RO仙境传说：世界之旅》于2026 年1 月登陆港澳台市场并登顶当地榜单，有望拓展东南亚等海外市场。SLG 赛道上，经典出海产品《Puzzles & Survival》上线多年累计流水超150 亿。
　　2026 年将是公司新品大年，SLG、小游戏、海外产品将集中上线。2025 年末上线的《生存33 天》表现突出，出海 X+SLG 新品《Last Asylum：Plague》于2026 年2 月上线，3 月安卓版上线后收入快速爬坡，欧美市场表现突出。
　　目前公司储备多款优质游戏，如《斗破苍穹：斗帝之路》《斗罗大陆：传承》等头部IP 大作，覆盖SLG、MMORPG、休闲小游戏等多元赛道,2026-2027 年新品密集上线有望驱动业绩持续增长。
　　投资建议：2026 年公司将迎新品大年，国内小游戏赛道持续放量、海外SLG新品集中发力，叠加AI 全面降本增效，公司有望迎来产品与业绩共振。我们预计公司2026-2028 年实现归母净利润分别为30.48/31.72/32.36 亿元，对应PE 为16.9/16.2/15.9 倍。维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：行业政策变动、存量游戏产品流水加速下滑、新游上线进度与流水表现不及预期的风险。